KNDS recorta su valoración bursátil: el 80% estatal desalienta a los inversores pese al récord de pedidos

El grupo franco-alemán de defensa KNDS ha superado la última prueba regulatoria que le impedía iniciar su doble salto al parqué de Fráncfort y París, pero el verdadero obstáculo sigue siendo político. Una investigación interna y externa sobre las entregas de carros Leopard y obuses PzH-2000 a Catar en 2013, encargada al bufete Freshfields, concluyó sin hallazgos relevantes, permitiendo que el auditor PwC certifique las cuentas de 2025. Con ese visto bueno, la compañía puede finalizar el folleto de la OPV, aunque la ventana para el estreno se estrecha.

Lo que más pesa sobre la operación no son las cifras de negocio —extraordinarias— sino una estructura accionarial que deja apenas un 20% del capital en manos libres. El consorcio formado por Bank of America, Deutsche Bank, Goldman Sachs y Société Générale ha rebajado la horquilla de valoración de los 25.000 millones iniciales a un rango de entre 18.000 y 20.000 millones de euros. El motivo es diáfano: el Gobierno alemán, a través de KfW, suscribirá un 40% de las acciones al precio de salida, mientras que Francia mantendrá una participación similar. En conjunto, el Estado controlará cerca del 80% del capital, dejando un free float de apenas 3.600 a 4.000 millones de euros en la práctica.

Los analistas llevan semanas reclamando un descuento por esta concentración, ya que los minoritarios apenas tendrán voz en las decisiones estratégicas. Además, la inclusión en índices bursátiles relevantes se complica, lo que limitará la liquidez a largo plazo. El presidente del consejo de supervisión, Tom Enders, ha reconocido la tensión y aboga por una reducción gradual de la presencia estatal hasta el 30% en un plazo de dos o tres años, pero para los inversores institucionales ese compromiso aún no resulta creíble.

En plena preparación del salto, ha irrumpido un comprador industrial inesperado. El grupo checo CSG confirmó a principios de junio que mantiene conversaciones para adquirir parte del paquete de los accionistas familiares alemanes (los herederos de Krauss-Maffei Wegmann). Sin embargo, las fuentes aseguran que la prioridad de las familias sigue siendo la OPV y la colocación de títulos al Estado alemán, por lo que la opción checa queda, por ahora, en un segundo plano.

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El contraste con la marcha del negocio no puede ser mayor. KNDS cerró 2025 con una facturación de 4.400 millones de euros, un 15,9% más que el año anterior. El resultado operativo (EBIT) se disparó a 661 millones, elevando el margen hasta el 15,0% desde el 13,2% de 2024. La división de municiones, impulsada por la reposición de arsenales en toda Europa, creció casi un 25%. La entrada de pedidos alcanzó los 13.500 millones en el ejercicio, mientras que la cartera total acumulada suma 33.100 millones de euros a cierre de año.

Entre los contratos más recientes destacan más de 300 Leopard 2A8 para República Checa, Países Bajos y Croacia, así como nuevas remesas de obuses Caesar. Pero el mayor hito ha sido el encargo del Ejército británico: 72 obuses autopropulsados RCH 155, por un valor cercano a los 1.000 millones de libras, que se fabricarán a través de la empresa conjunta ARTEC con Rheinmetall. Las entregas comenzarán en 2028.

Precisamente la capacidad de producción se ha convertido en el cuello de botella. El consejero delegado, Jean-Paul Alary, confirmó a finales de mayo que negocia con Volkswagen y Mercedes-Benz para reconvertir antiguas plantas de automoción en centros de fabricación de blindados. Las conversaciones más avanzadas se centran en la factoría de Mercedes en Ludwigsfelde (Brandeburgo), donde se podrían ensamblar vehículos Boxer en una línea mientras los furgones Sprinter continúan su producción en otra. Oliver Blume, presidente de Volkswagen, calificó las negociaciones sobre una planta en Osnabrück como «prometedoras», aunque ninguna de las partes ha firmado un acuerdo vinculante.

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Con el folleto ya en fase de preparación, la próxima frontera es la fecha de salida. El calendario preferido sigue siendo junio o julio, pero dentro del Gobierno alemán se reconoce que ese plazo es «extremadamente ambicioso». Si el conflicto accionarial no se desbloquea pronto, el debut podría retrasarse hasta septiembre —o incluso replantearse por completo la estructura de la operación. El mercado espera que el folleto arroje luz sobre los períodos de bloqueo y el plan de reducción estatal, la única vía para que la valoración se acerque a su potencial real.

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